Когда я смотрю на текущую экономическую повестку, меня не покидает ощущение, что мы все находимся в зале ожидания, где вот-вот объявят долгожданный рейс. Многие коллеги и аналитики уже пакуют чемоданы, предвкушая скорое снижение ключевой ставки. Я и сам склоняюсь к тому, что 25 июля регулятор пойдет на решительный шаг, опустив показатель как минимум на два процентных пункта, до 18%. Более того, я допускаю, что амплитуда смягчения может оказаться еще более смелой. Внешне всё выглядит так, будто многолетняя битва с ростом цен наконец-то увенчалась успехом, а текущая инфляция пришла к тем самым целевым 4%, о которых так долго говорили в Центробанке.
Однако я предлагаю посмотреть на ситуацию без розовых очков. Да, прямо сейчас данные радуют глаз, а прогнозы опрошенных экспертов впервые за долгое время сулят годовую инфляцию ниже 7%. Скорее всего, и сам регулятор улучшит свои ожидания. Я почти уверен, что в своей речи Эльвира Набиуллина будет излучать сдержанный оптимизм, многократно упоминая наметившийся тренд на замедление роста цен, достигнутый грамотной монетарной политикой. Именно этим и будет аргументировано существенное снижение ставки. Но если копнуть глубже, возникает резонный вопрос: мы действительно переломили хребет инфляции, или это лишь временное затишье перед очередным штормом? Мой ответ однозначен: нет, о полной победе говорить рано. Более того, на мой взгляд, грядущее смягчение политики — это не столько награда за победу над ценами, сколько вынужденная мера по спасению экономики от сползания в рецессию. Выбор из двух зол, как я часто повторяю.
Чтобы понять мою логику, достаточно взглянуть на календарь. Июль исторически является месяцем экстремально низкой инфляции, а часто и дефляции. Это разгар сельскохозяйственного сезона, когда прилавки ломятся от дешевых овощей и фруктов, что сильно тянет вниз общий индекс потребительских цен. В нормальных условиях август должен вести себя схожим образом. Но осенью маятник неизбежно качнется в обратную сторону. Если разобрать текущую инфляционную картину на детали, становится очевидно, что за фасадом сезонного удешевления плодоовощной группы скрывается весьма тревожная стабильность высоких цен в других секторах. В сфере услуг, например, произошел мощный скачок из-за индексации коммунальных тарифов, и здесь ситуация стала даже хуже, чем была весной. По непродовольственным товарам мы видим снижение лишь благодаря аномально укрепившемуся рублю. Но оба этих фактора — и сезонность, и курс — носят сугубо временный характер.
1. Временные факторы и грядущие риски
Плодоовощной сезон завершится через полтора-два месяца. Аграрный сектор сейчас находится в тяжелейшем финансовом положении, имея на балансе дорогие кредиты, которые нужно отдавать. Рассчитывать на то, что цены на продовольствие осенью продолжат снижаться, по меньшей мере наивно — они пойдут в рост даже при идеальных условиях, а с учетом долговой нагрузки производителей этот рост может быть весьма агрессивным. В годовом выражении эта категория, скорее всего, останется лидером по удорожанию, и причин тому масса, начиная от климатических аномалий и заканчивая структурными перекосами в экономике.
Что касается курса национальной валюты, то ее текущая крепость во многом держится именно на высокой ключевой ставке. Как только регулятор начнет цикл смягчения, рубль логично отреагирует ослаблением. И это не единственный фактор давления. Интересы бюджета требуют более слабого рубля, и я полагаю, что механизмы для достижения этой цели активно прорабатываются. Чем ближе к концу года, тем сильнее будет работать «думалка» в этом направлении. А ослабление рубля — это прямой проинфляционный импульс, который вернет рост цен на непродовольственные товары и подстегнет удорожание всего остального. В этот момент стоит вспомнить, как выстроены экономические стратегии в разных странах, например, принципы системного планирования иногда помогают избегать хаотичных решений, но в наших реалиях логика часто иная.
2. Кредитный мультипликатор и инфляция издержек
Снижение ставки само по себе является мощнейшим драйвером инфляции. Удешевление денег запускает кредитный мультипликатор: компании и население начнут активнее брать займы, хотя бы для рефинансирования старых долгов. Денежная масса, хлынувшая с депозитов обратно в экономику, моментально подстегнет спрос на дорогостоящие товары и услуги. Параллельно с инфляцией спроса будет набирать обороты инфляция издержек. Многие предприятия уже сейчас балансируют на грани рентабельности или работают в убыток. Долго так продолжаться не может, и бизнес будет вынужден перекладывать возросшие затраты на плечи потребителей. Эффект от скачка тарифов ЖКХ проявится с задержкой в два-три месяца, когда производители «проиндексируют» свои цены, закладывая в них подорожавшую коммуналку.
Не стоит забывать и о бюджетном импульсе. Ситуация с дефицитом казны, по моим оценкам, будет только ухудшаться. Стимулирование приоритетных отраслей останется на высоком уровне, а это главный проинфляционный фактор последних лет. Уже в сентябре нам представят проект бюджета на следующий год, который, скорее всего, окажется столь же мягким в плане трат, как и предыдущие. Это вызовет мгновенный скачок инфляционных ожиданий, за которым последует реальный рост цен. Я думаю, что, ознакомившись с параметрами нового бюджета, ЦБ резко сменит риторику с позитивной на сдержанно-негативную и ухудшит прогнозы.
3. Мои ожидания вопреки консенсусу
Вопреки консенсус-прогнозам многих аналитиков, я не жду замедления инфляции к концу года. Я ожидаю обратного повышения. Уже по итогам июля, за счет коммунального скачка, годовой показатель рискует вернуться к двузначным значениям выше 10%. Цифра в 9,4%, которую мы видели в начале июля, вполне может стать минимальной точкой за весь год. Осенью текущая инфляция точно поползет вверх. Годовому показателю расти будет сложнее из-за эффекта высокой базы прошлой осени, но и сильно падать он вряд ли станет.
Поэтому я смотрю в будущее с осторожностью. Уже осенью на повестке дня может вновь возникнуть сакраментальный вопрос: не пора ли прекращать снижение ставки или даже возвращаться к ее повышению? Полагаю, что та самая позитивная речь, которую мы услышим в июле, окажется лишь краткой передышкой перед новым витком борьбы с инфляцией, где победа будет оставаться столь же призрачной, как и прежде.